El giro de la política monetaria en Estados Unidos y la eurozona por el momento se ha limitado, casi exclusivamente, a la subida de tipos de interés.
El precio del dinero se empezó a subir en el mes de marzo en Estados Unidos, y en julio en la zona euro, pero queda todavía pendiente dar el pistoletazo de salida de una de las operaciones más importantes que llevarán a cabo los grandes bancos centrales en los próximos años: la reducción del balance de activos.
Los bancos centrales han inflado su balance a base de comprar deuda durante los últimos años.
Fue una de las herramientas de estímulo más importantes de las que echaron mano, y ahora toca revertir esta política. Es otra medida destinada a reducir el repunte de la inflación, que se ha disparado en los últimos meses a ambos lados del Atlántico. En Estados Unidos llegó a alcanzar los 8,96 billones de dólares el pasado 13 de abril, mientras que en Europa los máximos se vieron el 24 de junio, en los 8,83 billones de euros.
El recorte del balance ha empezado ya en Estados Unidos, pero a un ritmo lento, con una caída de apenas el 3,9% desde que empezó el proceso, el pasado mes de abril. Y si en Estados Unidos el recorte va a un ritmo lento, en Europa el retraso es todavía mayor: todavía no ha dado comienzo, ni hay un calendario previsto por parte de la institución, que ha emplazado a la reunión de diciembre cualquier noticia sobre el inicio del desmantelamiento del balance de activos.
A la espera de los TLTRO
Antes de empezar a reducir el balance de activos, el BCE quiere tener claro que está pisando sobre tierra firme. Christine Lagarde, presidenta de la institución, anunció en la última reunión de política monetaria, el pasado 27 de octubre, que en diciembre los miembros del Consejo de Gobierno debatirían sobre cómo y cuándo bajar el balance, y el pasado viernes volvió a insistir en este calendario.
Los expertos no tienen claro que el inicio se vaya a producir próximamente, una posibilidad que ha confirmado esta semana Pablo Hernández de Cos, gobernador del Banco de España y miembro del Consejo de Gobierno del BCE, al destacar que el organismo probablemente querrá esperar a ver qué impacto tiene la retirada de las TLTRO en los mercados, antes de aventurarse a reducir el balance a un ritmo más rápido, e hizo hincapié en que el proceso debe ser “muy predecible y gradual”.
El pasado viernes el BCE abrió al primera ventana para que la banca europea amortice voluntariamente parte de los préstamos recibidos con los TLTRO, una oportunidad que aprovecharon las entidades europeas para devolver una cantidad de casi 300.000 millones de euros, según publicó el propio BCE.
Hay expertos que ya venían avisando de la importancia de amortizar los TLTROs antes de empezar a bajar el balance. Stefan Hofrichter, director de estrategia y economía de la gestora Allianz GI, explicaba esta semana a elEconomista que “al cambiar los términos de las TLTRO se puede considerar que la reducción del balance ya ha empezado. Es otra forma de hacerlo, pero eliminar las reinversiones de los bonos que tienen en cartera y van venciendo es otro paso al que se tiene que llegar”, explica el experto, y emplaza al segundo trimestre del año que viene el momento en el que el BCE iniciará el recorte de balance.
Impacto en el mercado
Las pérdidas que dejan este año las bolsas y los mercados de renta fija están directamente relacionadas con la subida de tipos de interés de los bancos centrales, pero la normalización de la política monetaria parece que también implicará un fuerte recorte del balance, que los mercados pueden no haber descontado todavía.
No hay que olvidar que hay billones de euros en juego, y el BCE, el gran comprador de renta fija europea en los últimos años, la volverá a meter en el mercado, con el impacto negativo que eso puede tener para los bonos.
Daniel Lacalle, economista jefe de Tressis, cree que “el mercado no ha descontado todavía el recorte del balance. Es el gran reto que tienen por delante”, explica. “El mercado ha sufrido una corrección tan fuerte con una reducción del balance de menos del 4% en Estados Unidos, y tiene que hacer una reducción de, al menos, el 15%”, explica Lacalle.
El problema al que se enfrentará el BCE es que tiene que lidiar con un elevado endeudamiento por parte de algunos países de la eurozona, que ha llegado a niveles insostenibles. “El BCE tiene el problema de la sostenbilidad de la deuda pública, algo que no ocurre en estados Unidos”, explica Lacalle. “No sé cómo puede el BCE reducir el balance y a la vez sostener unas primas de riesgo que se están manteniendo artificialmente. Estoy seguro de que no van a poder hacer prácticamente nada con el balance”, indica el economista jefe de Tressis AM.
De Cos: “Hay qie ver los efectos de los reembolsos de TLTRO”
La semana pasada, Pablo Hernández de Cos, gobernador del Banco de España, dio su opinión sobre el proceso de la reducción del balance de activos del BCE. Para De Cos, “la reducción del balance ya ha empezado con la desaparición gradual de las operaciones TLTRO”.
Esto reducirá la cantidad de liquidez que hay en el sistema, pero, por sí solo, no contribuirá a reducir el tamaño del balance de activos del BCE, pero sí, “el balance del eurosistema”. Para De Cos, “puede ser conveniente esperar hasta que la amortización de los saldos vivos de las TLTRO III esté suficientemente avanzada antes de iniciar la reducción de la cartera de renta fija, por dos motivos: los cuantiosos reembolsos de TLTRO nos permitirán obtener una primera impresión de cualquier posible asimetría en los efectos de la reducción del balance, y para entonces probablemente tendremos más claro si estamos inmersos en una recesión, o nos dirigimos a ella”, explicó.
El segundo motivo que esgrime De Cos es que “parece razonable esperar a ver los posibles efectos de los reembolsos de las TLTRO III en los mercados de bonos antes de iniciar la reducción de la cartera de renta fija, ya que esto nos permitirá evaluar el impacto real de la contracción del balance sobre las condiciones financieras”.
Es justo este punto el que lleva a algunos analistas a pronosticar una retirada tardía del balance del BCE, ya que existen serias dudas de que la institución vaya a ser capaz de mantener bajas las primas de riesgo periféricas en la zona euro en medio de un proceso masivo de ventas de bonos por parte del principal comprador de deuda europea.
FUENTE: EL ECONOMISTA
